부제목 :
좋은 기업과 좋은 주식을 구분하라
이 글을 연재하는 목적은 항상 수익을 보장해주는 투자의 왕도를 알려주기 위한 것은 아니다. 행동주의적 가치투자론으로 유명한 제임스 몬티에(James Montier)는 언제나 수익을 보장해주는 투자의 왕도는 없다’고 단언한 바 있다. 중요한 것은 위험은 최소화하면서도 주어진 여건에서 최대의 수익을 올릴 수 있는 기회를 포착하는 것이라 하겠다.
[미디어펜]이 글은 이를 위해 가치투자의 관점에서 투자자들이 상기해야 할 중요한 투자원칙과 개념들을 집어보고, 실제로 분석연습을 해보도록 하는 것을 목적으로 하고 있다. 가치투자의 관점이라고는 하지만 가치투자에서 주력하는 기업가치 등에 대한 미시적 분석에만 초점을 맞추는 것은 아니고, 경기주기를 감안한 거시적 분석도 곁들일 것이다. 기본적으로 초보투자자나 투자방법론에 익숙하지 않은 일반 투자자를 대상으로 한 것이기 때문에 능숙한 투자자나 전문가들의 시각에서 보면 기초적인 내용도 많이 포함되어 있겠지만, 초심과 기본으로 돌아간다는 입장에서 보면 일부 도움이 되는 내용도 있으리라 사료된다. 모쪼록 지속가능한 투자, 가능한 최대의 수익을 올릴 수 있는 투자, 그리고 위험을 최소화 하는 투자를 하는데 있어 본 연재가 조금이나마 도움이 되길 바란다--편집자 주.
이 글의 필자는 <워렌버핏만 알고 있는 주식투자의 비밀>, <워렌 버핏의 재무제표 활용법>, <타이밍에 강한 가치투자 전략>, <투자귀재들의 가치투자 실전응용법>, <현명한 투자자의 재무제표 읽는 법> 등을 번역했으며, 등에 가치투자에 관한 칼럼을 연재하고 있다.
좋은 기업과 좋은 주식을 구분하라-1
주식투자의 기본은 좋은 주식을 고르는 것
주식투자의 기본은 좋은 주식을 골라 투자하는 것이며, 이렇게 좋은 주식을 고르는 과정을 주식 스크린(screen)이라고 한다. 그리고 이 주식 스크린 기준은 투자의 대가들 간에도 조금씩 다르다. 워렌 버핏의 스승인 벤저민 그레이엄의 경우 가치투자의 관점에서 사망 직전 주식 스크린을 위한 10개의 기준을 제시한 바 있다. 참고로 그 기준을 소개하지만, 지금 당장은 그 내용을 이해하고 숙지할 필요는 없다. 이 연재를 읽다 보면 관련된 내용을 자주 접하게 될 것이고, 따라서 자연스럽게 그 내용을 이해하게 될 것이다.
<참고 벤저민 그레이엄의 주식(가치주) 선정 기준>
1. 과거의 이익수익률trailing earnings yield(이익 ÷ 주가): AAA 등급 채권수익률의 2배 이상일 것.
2. PER: 5년 이동평균 이익을 기준으로, 최고 PER의 40% 이하일 것.
3. 배당수익률: AAA 등급 채권수익률의 2/3 이상일 것.
4. 주가: 주당 유형 장부가tangible book value의 2/3 이하일 것.
5. 주가: 주당 순 유동자산net current assets의 2/3 이하일 것.
6. 총부채: 유형 장부가tangible book value의 2/3 이하일 것.
7. 유동비율: 2(200%) 이상일 것.
8. 총부채: 순 유동자산의 2배 이하일 것.
9. 복리이익증가율: 10년 간 연 평균 최소 7% 이상일 것.
10. 이익감소 한도: 지난 10년간 연간 이익이 5% 이상 감소한 해가 2번 이하일 것.
[자료: James Montier, Value Investing, (Wiley, 2009), p. 207].
위 기준 중 그레이엄은 5번 기준(이 기준을 통과한 주식이 이른바 순-순주식이다)을 특히 중시했고, 그 다음으로 중요하다고 생각한 기준은 1, 3, 6번이다.
좋은 기업이라고 모두 좋은 주식은 아니다
그런데 현재 시점에서 이런 10개의 기준을 모두 충족시킬 수 있는 주식은 거의 존재하지 않는다. 다만 여기서 우리가 확인해야 할 것은 ‘좋은 주식은 모두 좋은 기업이지만, 좋은 기업라고 해서 모두 좋은 주식은 아니라는 것’이다. 투자자라면 가장 기본적으로 좋은 기업과 좋은 주식을 엄격히 구분할 줄 알아야 한다. 그렇다면 좋은 기업은 뭐고 좋은 주식은 또 무엇일까? 결론부터 말하면 좋은 기업은 이익성, 안정성, 성장성을 갖춘 기업이며, 좋은 주식은 그런 좋은 기업 중에서도 기업가치에 비해 주가가 싼 주식을 말한다. 예컨대, 애플의 이익성, 안정성, 성장성이 아무리 좋아도, 기업가치에 비해 주가가 너무 비싸면 애플은 좋은 주식이 될 수 없다.
좋은 주식은 좋은 기업 중에서 나온다. 따라서 좋은 주식을 고르기 위해서는 먼저 좋은 기업을 고르는 안목이 있어야 한다. 그렇다면 좋은 기업이란 과연 어떤 기업일까?
이익이 지속적으로 상승하는 기업을 찾아라
투자세계에서 말하는 좋은 기업은 일반적으로 이익성, 안정성, 성장성을 갖춘 기업이다. 여기서 가장 먼저 살펴봐야 할 것이 이익성이며 특히 이익추세를 확인해야 한다. 이익추세를 확인하는 것은 해당 기업이 앞으로도 확실히 이익을 낼 수 있는지를 판단하기 위한 것으로, 결국 그 기업의 ‘이익확실성’ 혹은 ‘이익신뢰성’을 확인하는 것이다. 이익확실성을 확인하기 위해서는 지난 10년간 해당 기업의 주당순이익(EPS) 추세를 살펴보는 것이 좋다(재무제표를 보고 이런 기본적인 내용들을 확인하지 않는 투자자는 사실 투자자라고 하기 어렵다. 워렌 버핏 같은 투자의 대가는 플레이보이보다 기업의 재무제표를 읽는데 훨씬 많은 시간을 할애했다). 특히, ‘주당순이익이 꾸준히 상승하는 추세’를 보여야 한다. 주당순이익 증가율이 높을수록 좋지만 그것보다 중요한 것은 주당순이익이 지속적으로 상승하는 추세를 보여야 한다는 것이다. 주당순이익이 들쑥날쑥한 기업은 일시적으로 몇 번 아주 높은 주당순이익을 기록했다 해도 눈길을 줘서는 안 된다. 따라서 다음 두 기업 중 이익확실성, 혹은 이익신뢰성이 높은 기업은 (a)라 할 수 있다.
주당순이익이 꾸준히 증가하는 기업들을 골랐다면, 그 다음에는 그렇게 고른 기업들의 이익성의 질을 평가할 필요가 있다. 이익성의 질을 평가하는데 도움이 되는 대표적인 지표는 자기자본이익률(ROE)이다. 자기자본(자기 돈)을 써서 벌어들인 수익률을 나타내는 자기자본이익율은 높을수록 좋다. 자기자본이익률을 확인하기 위해서는 지난 10년간 평균 자기자본이익률을 살펴보아야 한다. 워렌 버핏의 경우, 대체로 10년 평균 자기자본이익률이 25% 이상인 주식을 좋아했다.
재무상태가 나쁘면 투자를 삼가라
주당순이익 추세와 자기자본이익률로 해당 기업의 이익성을 확인했다면, 그 기업이 부도날 기업인지 아닌지를 판단해야 한다. 이는 그 기업의 안정성을 확인하는 것으로 안정성은 기업의 재무상태로 파악한다. 여기서 중요한 것은 아무리 이익성이 좋아도 안정성이 나쁘면 그 기업에 대한 투자를 삼가야 한다는 것이다. 안정성을 파악하기 위해서는 특히 현금 및 현금성자산의 규모와 부채규모를 살펴야 한다. 현금 및 현금성 자산이 많으면서도 부채가 적은 기업이 좋은 기업이다. 이때 확인해야 할 가장 중요한 지표중 하나가 유동비율과 ‘자기주식(자사주)을 포함한 자본’ 대비 부채비율이다. 총유동자산을 총유동부채로 나눈 유동비율은 기업이 갖고 있는 유동자산으로 만기가 도래하는 유동부채를 상환할 수 있는 능력을 나타내는 것으로 1(즉, 100%) 이상이면 좋고 그 이하면 나쁘다고 할 수 있다. 유동비율이 높다는 것은 부채상환에 여유가 많다는 것을 의미하기 때문에 유동비율은 높을수록 좋다.
약간 어려운 것이 ‘자기주식(보유하고 있는 자사주 가치)을 포함한 자본’ 대비 부채비율이다. 종종은 매우 훌륭한 기업이라 해도 자기주식을 매입하는데 자본을 사용하는 바람에 자본이 마이너스 상태가 되는 경우가 있다. 기업이 자본을 보유하고 있을 필요가 없을 정도로 훌륭한 경제성을 갖고 있는 경우가 이에 해당하는데, 워렌 버핏이 좋아하는 무디스가 그 대표적인 경우다. 사실, 무디스는 자기주식을 매입하는데 자본을 사용하는 바람에 자본이 마이너스 상태였다. 따라서 자기주식을 포함하지 않고 대차대조표 상의 자본만 가지고 자본 대비 부채비율을 계산하면 좋은 기업을 놓칠 수 있다. 따라서 해당 기업이 보유한 자기주식의 가치를 자본에 포함시켜 ‘자기주식을 포함한 자본’ 대비 부채비율을 확인하는 것이 좋다. 대체로 ‘자기주식을 포함한 자본’ 대비 부채비율이 80%(즉, 0.8) 이하이면 좋다고 할 수 있다. 그리고 이 부채비율은 낮으면 낮을수록 좋다.
다시 한 번 강조하지만, 이익성이 아무리 좋아도 안정성이 나쁘면 투자하기 좋은 기업이 아니라는 것이다. 2008년 금융위기 이전 미국 금융기관들의 이익은 보기 드물 정도로 좋았다. 이들이 이런 높은 이익을 기록할 수 있었던 것은 막대한 레버리지(차입을 통한 투자)를 활용했기 때문이다. 예컨대, 투자수익률이 50%라고 할 때 자기자본 100만원만 투자하면 50만원의 수익밖에 올리지 못한다. 그러나 1,000만원을 차입해 투자하면 총투자금은 1,100만원이 되고 수익은 11배인 550만원으로 불어난다. 레버리지의 유혹은 이처럼 강렬하다. 2008년 금융위기 이전 미국의 많은 금융기관들은 이런 레버리지를 활용해 높은 이익을 기록할 수 있었다. 그러나 높은 레버리지는 결국 안정성을 훼손했기 때문에 금융위기가 닥치자 이들 중 많은 금융기관이 파산을 면할 수 없었다.
이번 글에서는 어떤 기업이 좋은 기업인지를 살펴봤다. 그러나 앞서 말한 것처럼 좋은 기업이라고 해서 다 좋은 주식은 아니다. 다음 글에서는 이를 좀 더 자세히 살펴보도록 하자.
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가치투자의 기초와 실전연습
